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　　3月18日，卓正医疗控股有限公司(以下简称“卓正医疗”)向港交所提交更新后的招股书，海通国际、浦银国际担任联席保荐人。这是继2024年5月首次递表失效后的二次冲刺。招股书披露，卓正医疗2024年实现营收9.59亿元，首次扭亏为盈。但三年累计亏损8.26亿元的历史包袱、红海竞争下的扩张挑战，以及中高端医疗市场狭窄的客群天花板，都让卓正医疗的“闯关”之路并不顺畅。

　　毛利率提升依赖成本削减

　　根据招股书，2021—2023年，卓正医疗收入分别为4.17亿元、4.73亿元、6.9亿元，同期净亏损为2.51亿元、2.22亿元、3.53亿元，剔除公允价值变动损失等非经常损益项目后的经调整净亏损各为1.02亿元、1.23亿元、0.44亿元。卓正医疗已连续亏损三年。

　　2024年卓正医疗首度实现盈利，净利润为8022.7万元。但这一变化主要来自成本的压减，而非业务结构的优化。

　　卓正医疗收入主要来源是医疗服务，其中的实体医疗服务占比最大，2022—2024年收入占比分别为83%、85.8%、91.1%，但是该项业务毛利率不高，同期毛利率分别为2.1%、15.2%、21.9%。

　　2022年卓正医疗毛利率曾低至9.3%，2023年回升至23.6%，主要依赖压缩销售支出——同期销售费用占比从2.7%降至1.7%。北京商报记者注意到，2022年卓正医疗雇员薪金及福利开支占到总销售开支的88.1%，而到了2024年卓正医疗雇员薪金及福利开支占比已降至41.1%。卓正医疗方面给出的解释是，“以精简人员结构并提升运营效率”。

　　对于卓正医疗而言，更深层的挑战在于客单价增长停滞。2022—2024年，卓正医疗实体医疗次均费用分别为1014元、1048元、1052元，三年仅微增3.7%。与之形成对比的是人力成本刚性上升，2024年员工薪酬支出达4.68亿元。

　　目标客群狭窄也进一步制约了卓正医疗的增长空间。招股书显示，卓正医疗将服务对象锁定为家庭年收入超20万元的“大众富裕人群”，卓正医疗会员数从2022年的9.72万增至2024年的10.8万，续费率提升至64%，但单个会员年均消费不足9000元，距卓正医疗设定的家庭医疗年度预算目标仍有差距。郑州某私人牙科诊所负责人告诉北京商报记者，中等收入家庭对价格敏感度超出预期，儿科、齿科等高频服务极易陷入价格战。

　　在社交平台上，卓正医疗客户投诉不断，其中不乏关于价格过高的吐槽。有消费者表示，卓正医疗的价格让人望而却步，尤其是在面对一些基础医疗服务时，如简单的感冒咨询或常规检查，费用相较于公立医院高出不少。也有消费者表示，卓正医疗线上问诊让自己体会到了什么叫作“为知识付费”，仅仅一句话就花费了79元。

　　红海竞争下的扩张挑战

　　中高端私立医疗服务市场集中度低，已逐步进入红海竞争状态。数据显示，2019—2023年，中国私立医疗服务机构数量从47万家增至52.6万家，复合年增长率为2.9%，预计2023—2028年将继续增长至60.04万家。私立中高端医疗服务机构数量也在快速增长，从2019年的6993家增加至2023年的约10万家，复合年增长率为9.6%，预计2023—2028年将进一步以7.4%的复合年增长率增长。

　　尽管如此，卓正医疗仍然计划进一步扩张。招股书披露，卓正医疗计划将募资额的60%用于新设及收购医疗机构。在招股书中，卓正医疗明确表示，计划在一线及新一线城市寻求收购机会，目标锁定为年收入过亿，且已实现净利润或正运营现金流的医疗机构。

　　然而，这一看起来颇为理想的收购计划，在实际推进过程中可能面临诸多阻碍。医药投资人士朱奎告诉北京商报记者，从被收购方的角度出发，经营状况良好、年收入超亿元且盈利的医疗服务机构，往往自身发展态势良好，拥有稳定的客户群体、成熟的运营模式以及盈利渠道。这类机构大多对未来发展有着自己的规划，通常更倾向于独立运营，以保持经营自主性，继续享受经营成果，缺乏“卖身”给其他企业的动力。毕竟，一旦被收购，原有的管理团队、经营策略可能会面临调整，机构的独立性和原有文化也可能受到冲击。

　　“退一步讲，即便卓正医疗成功并购了这类盈利医疗机构，后续经营能否持续盈利仍是一个充满不确定性的问题。”朱奎称，不同医疗机构之间，从医疗服务理念、管理模式到人员架构等方面都存在差异，整合过程中难免会出现摩擦。

　　海南博鳌医疗科技有限公司总经理邓之东表示，对于连锁医疗机构来说，要想占据市场份额、提升业绩，扩张是必经之路。然而，前期往往离不开必要的获客投入，而且实现盈利也并非一蹴而就，需要一段培育期。所以，在扩张过程中，必须谨慎权衡扩张的节奏与自身现金流状况，确保两者之间达到合理的平衡。

　　就业务扩张等相关问题，北京商报记者致电卓正医疗，但截至记者发稿，电话未能接通。

　　上市成为解困关键？